五年来，寒武纪（Cambricon）一直是中国昂贵AI硅野心的一张招牌：市场爱聊它的芯片，也爱替它的利润表操心。这个叙事在 3 月 12 日变了——这家设计公司交出 2025 年报，自 2020 年上市以来首次全年盈利。
数字并不含糊。营收达到 64.97 亿元（约 9.06 亿美元 / 约 70.7 亿港币），同比增长 453%。归属股东净利润 20.59 亿元（约 2.87 亿美元 / 约 22.4 亿港币），对比 2024 年的 4.52 亿元亏损。公司甚至提出了分红——每十股派 15 元，外加转增股份——这是亏损同行还做不出的姿态。
从连年亏损到转黑
放在更长背景里，转折更显锐利。寒武纪在 2022 至 2024 年每年亏损：12.56 亿、8.48 亿、4.52 亿元，逐年收窄；而 2025 年的结果，是经营业务本身第一次越过盈亏线。
势头延续到了 2026 年。一季度报告里，寒武纪营收 28.85 亿元（约 4.03 亿美元），同比增 159.6%；净利润 10.13 亿元（约 1.41 亿美元），同比增 185%。经营现金流由上年的负 13.99 亿元转为正 8.34 亿元——说明增长开始体现在现金，而非仅是权责发生。
钱从哪里来
寒武纪眼下几乎是一家纯云端公司。其云端产品线占 2025 年营收的 99% 以上——约 64.76 亿元，同比增长 455%。边缘产品与 IP 授权相比之下只是零头。以思元（Siyuan）品牌销售的云端芯片，涵盖训练与推理卡，是营收飙升的主力。换句话说，利润集中于运营商、金融机构与互联网平台为训练、推理大模型而采购的数据中心AI芯片。
这种集中正是关键。寒武纪的崛起对应着一条宏观力量：国产替代。当中国买家寻求不依赖美国供应商的算力，一颗软件栈日渐成熟的自研加速器便从试点走向部署。公司称其产品年内通过了电信、金融、互联网大客户的严苛验证环境。
利润证明了什么，又没证明什么
首个盈利是里程碑，但值得把结果支持的三种判断，与一种它不支持的判断分开：
- 它证明了需求。453% 的营收跃升不是补贴科目，而是实打实发往数据中心的货。
- 它证明了规模经济。毛利率守住 55.15% 的同时销量猛增，研发支出 11.69 亿元（约 1.63 亿美元）仅占营收 17.99%，处在可承受区间。
- 它尚未证明技术领导力。寒武纪今天的优势，是中国采购壁垒内「可用、有支持」的选项——这一位置由政策与供给塑造，而非在全球基准上击败英伟达。
据脑机网（NeuroAI）首席科学家李锚表示，单个盈利年份证实了国产替代的需求侧已经到来，但还不能证明底层技术领先。
站在拐点的一个行业
寒武纪并非孤例。同在科创板的AI芯片公司 2025 年齐步上行：海光信息（Hygon）DCU 线面向同一数据中心训练市场，2025 年营收约 143.8 亿元（约 20 亿美元），净利近 25.4 亿元（约 3.54 亿美元），增 32%。摩尔线程与沐曦仍处亏损，但随销量翻倍以上而大幅收窄。这种「一家转盈、同行减亏」的格局，说明国产替代正从依赖补贴的研发转向真实订单——而不是某家公司已甩开英伟达。
关键要点
- 寒武纪 2025 年首次全年盈利，营收 64.97 亿元、净利 20.59 亿元，同比由亏转盈。
- 2026 一季度延续强势，营收与净利同比增超 150%，经营现金流转正。
- 利润几乎全部来自云端产品线（占比超 99%），由国产替代需求驱动。
- 它证明需求与规模经济，但尚不能证明对英伟达的技术领先。
- 同板块多家公司同步改善，显示国产替代由补贴研发转向真实订单。
诚实的局限
- 营收质量存疑：2025 全年经营现金流仍为负，文件提示客户集中与库存攀升为需关注风险。
- 利润根基狭窄：云端产品占销售超 99%，国内数据中心开支稍缓或丢失单一大客户都将重创。
- 2026 一季度净利 10.13 亿元年化后假设增长不中断，而这一前提未必成立。
- 我们未独立核实终端客户身份及与政府/国企采购相关的营收占比，二者关乎盈利可持续性。
- 软件成熟度对比英伟达 CUDA，在公开第三方基准上仍未被证明。
普通人现在能做什么
- 看接下来两个季度报告，关注经营现金流能否持续转正，而非仅看净利润——这能区分真实 traction 与会计时点。
- 跟踪寒武纪推理软件平台能否以「零日」适配跟上新大模型，生态黏性才是真正的护城河。
- 把「首次盈利」当作需求信号而非质量定论：对比毛利率、研发强度与现金转化，再判断谁是赢家。